États-Unis : marché de l’emploi toujours solide malgré le ralentissement des créations d’emplois

GRAPHIQUE DE LA SEMAINE

Le dernier rapport sur l’emploi confirme le mouvement récent de ralentissement des créations d’emplois. 467 000 emplois ont été créés sur les trois derniers mois contre plus de 700 000 sur la même période de l’année précédente. Pour autant le reste du rapport sur l’emploi était solide, avec une progression du nombre moyen d’heures travaillées, un taux de chômage stable sur son niveau historiquement bas de 3,7%. Par ailleurs, les inscriptions hebdomadaires au chômage se maintiennent sur les dernières semaines à un niveau également très bas.

La publication de l’enquête JOLTS1 permet de mieux comprendre la dynamique du marché du travail. Les derniers chiffres de juillet confirment qu’il n’y a pas d’inflexion visible dans le marché du travail à fin juillet dernier.

NOTRE ANALYSE

Cette enquête, publiée un mois après le rapport sur l’emploi, mesure le nombre d’offres d’emploi publiées, ainsi que les nombres d’embauches, de démissions et de licenciements. Comme le montre le graphique ci-dessus, les entrées dans l’emploi n’ont pas ralenti. Du côté des sorties, le nombre de licenciements reste bas mais on observe une poursuite de la hausse du nombre de démissions, signe d’une relative confiance des agents économiques.

L’enquête JOLTS n’envoie pas un signal de retournement du cycle économique aussi rapide que d’autres indicateurs comme les inscriptions hebdomadaires au chômage mais elle confirme la dynamique favorable du marché du travail. Quant à la question de savoir si une récession est proche aux Etats-Unis, le nouveau point bas des inscriptions au chômage depuis avril est très rassurant.

1 Enquête JOLTS : La Jobs Openings and Labor Turnover Survey permet d’interpréter l’état du marché du travail américain en interrogeant les entreprises quantitativement et qualitativement sur les offres d’emplois ainsi que les perspectives d’embauches ou licenciements.
L’opinion exprimée ci-dessus est datée du 12 septembre 2019 et est susceptible de changer.

Ce document n’a pas de valeur pré-contractuelle ou contractuelle. Il est remis à son destinataire à titre d’information. Les analyses et/ou descriptions contenues dans ce document ne sauraient être interprétées comme des conseils ou recommandations de la part de Lazard Frères Gestion SAS. Ce document ne constitue ni une recommandation d’achat ou de vente, ni une incitation à l’investissement. Ce document est la propriété intellectuelle de Lazard Frères Gestion SAS.

Allemagne : un écart historique entre le secteur manufacturier et le reste de l’économie

Graphique de la semaine

La publication de la première estimation des indices PMI(1) pour le mois de juillet a vu l’indice manufacturier baisser de 1,9 point à 43,1, seulement 0,1 point au-dessus du niveau atteint en juillet 2012, en pleine crise de la zone euro. En revanche, l’indice non-manufacturier se maintient au-dessus de 55. Il faut remonter à début 2009 pour observer un tel écart, sauf qu’à l’époque, le PMI services était à 45.

Cette faiblesse manufacturière se retrouve dans le reste de la zone euro et contribue à ramener le PMI composite de la zone euro de 52,2 à 51,5, un niveau toujours cohérent avec une croissance de l’ordre de 1,0%.

NOTRE ANALYSE

Cette divergence est une spécificité allemande et se produit rarement. Elle s’explique sans doute par la plus grande cyclicité du secteur manufacturier allemand, elle-même découlant d’une plus grande exposition internationale. Les commentaires accompagnant cette publication insistent tout particulièrement sur le secteur automobile, pour lequel des questionnements plus structurels sur la voiture de demain s’ajoutent aux inquiétudes sur la demande internationale, notamment chinoise.

La résistance des enquêtes services est une bonne nouvelle. Si le poids du secteur manufacturier dans l’économie allemande (plus de 20% du PIB(2)) fait que ce secteur pourrait causer une contraction de l’activité, le reste de l’économie ne semble, pour l’instant, pas contaminé par cette faiblesse.

 

(1) PMI : Purchasing Managers Index, indicateur de l’activité manufacturière.
(2) PIB : Produit Intérieur Brut, indicateur des richesses produites par un pays.

L’opinion exprimée ci-dessus est datée du 24 juillet 2019 et est susceptible de changer.

 

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Extension du domaine des taux négatifs

Graphique de la semaine

Au 28 juin, l’encours des obligations dont le rendement est négatif représentait près de 13 trillions de USD, contre environ 8 trillions au 31 décembre. Cela représente presqu’un quart du montant global des obligations de bonne qualité, quasiment le même niveau qu’en juin 2016.

NOTRE ANALYSE

Le choix de la Fed (1) d’assouplir sa politique monétaire, les annonces de Mario Draghi à Sintra ouvrant la voie à de nouvelles mesures ont contribué à la baisse des rendements obligataires d’un nombre croissant d’émetteurs au point de pousser un nombre lui aussi croissant d’obligations en territoire de rendement négatif. Ça a été récemment le cas des obligations du Trésor Français à dix ans.

Qu’est-ce qui peut amener des investisseurs à acheter ces obligations ? Certains investisseurs sont obligés de détenir ces obligations pour des raisons réglementaires. D’autres peuvent espérer une poursuite de la baisse des rendements et donc une appréciation du prix des obligations. Enfin, d’autres investisseurs peuvent ne vouloir prendre aucun risque. Quoi qu’il en soit, les obligations à taux négatif constituent une réalité étonnante d’autant que l’inflation n’est négative nulle part. En conséquence, l’acheteur d’une obligation du trésor allemand à dix ans touche en fait un rendement réel de -1,4% !

 

(1) Fed : La réserve fédérale des Etats-Unis, soit la banque centrale des Etats-Unis

 

L’opinion exprimée ci-dessus est datée du 18 juillet 2019 et est susceptible de changer.

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États-Unis : une faiblesse de l’inflation sans doute passagère

Graphique de la semaine

La publication des chiffres d’inflation du mois de juin fait état de la deuxième plus forte progression mensuelle des prix, hors alimentation et énergie, depuis dix ans. Ceux-ci s’adjugent 0,29%, amenant le glissement annuel à passer d’un peu moins de 2,0% à un plus de 2,1%. Cette hausse survient après quatre mois de faiblesse. Des catégories de biens qui avaient pesé rebondissent désormais (voitures d’occasion, équipement du logement et habillement) ; les catégories du logement et de la santé sont également fermes sur le mois.

NOTRE ANALYSE

Le déflateur* de la consommation, hors alimentation et énergie, mesure regardée par la Fed en priorité, avait déjà commencé à rebondir avec deux chiffres forts en avril et mai.

Le déflateur et l’indice des prix à la consommation peuvent parfois diverger, comme cela a été le cas récemment. Néanmoins, les catégories qui ont pesé sur les derniers mois sont assez bien corrélées entre les deux séries de données : leur bonne progression dans l’indice des prix de juin laisse penser que le chiffre du déflateur, publié en fin de mois, sera également assez fort.

Ce troisième mois autour de 0,2% confirmerait donc que le ralentissement de l’inflation, observé sur les derniers mois, n’est en fait que la conséquence d’une faiblesse passagère. L’inflation pourrait donc réaccélérer nettement au début 2020, compliquant la donne pour la Fed, pour qui la faiblesse de l’inflation est un des arguments en faveur de l’assouplissement monétaire, vers lequel elle s’achemine.

 

* Déflateur : indicateur économique permettant de mesurer l’inflation.

 

L’opinion exprimée ci-dessus est datée du 11 juillet 2019 et est susceptible de changer.

 

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Zone euro : le taux de chômage bientôt au plus bas

Graphique de la semaine | Zone euro : le taux de chômage bientôt au plus bas

Malgré le ralentissement de la croissance, le taux de chômage a poursuivi sa baisse sur les derniers mois. En mai, il était de 7,5%, 0,2 point au-dessus du point bas de fin 2007, début 2008. Les données d’Eurostat ne remontent pas aussi loin mais la comparaison avec les données de l’OCDE (1), plus anciennes, montre qu’il faut sans doute remonter à la fin des années 80 pour retrouver des niveaux aussi bas.

NOTRE ANALYSE

Cette baisse est généralisée mais elle cache tout de même des différences. Un certain nombre de pays, comme l’Allemagne ou les Pays-Bas, ont un taux de chômage au plus bas historique. D’autres, comme la France ou l’Italie, voient leur taux de chômage baisser mais rester proche de leur moyenne historique. Enfin, parmi les pays les plus touchés par la crise de la zone euro, le taux de chômage a fortement baissé ; mais partant de niveaux élevés, il reste haut. Ainsi l’Espagne est passé de 20,1% en mai 2016 à 13,6% en mai 2019.

La légère amélioration des indices PMI (2) sur les derniers mois montre que la croissance devrait rester correcte et permettre une poursuite de la baisse du taux de chômage. Celle-ci semble commencer à avoir un impact sur le coût du travail. La mesure des salaires définis par conventions collectives, suivie par la BCE (3) est en hausse de 2,2% au premier trimestre 2019, le plus haut niveau depuis 2009.

 

(1) OCDE : L’Organisation de coopération et de développement économiques
(2) PMI : Purchasing Managers Index, indicateur de l’activité manufacturière
(3) BCE : Banque centrale européenne

L’opinion exprimée ci-dessus est datée du 4 juillet 2019 et est susceptible de changer.

 

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Zone euro : des indicateurs de confiance en ordre dispersé

Graphique de la semaine | Zone euro : des indicateurs de confiance en ordre dispersé

Le tassement de l’indice de confiance de la commission européenne sur les derniers mois, qui atteint 103,3 en juin son plus bas niveau depuis l’été 2016, masque en fait des évolutions contrastées entre les différents pans de l’économie. Le secteur manufacturier reste sous pression alors que la confiance dans les secteurs des services et de la construction reste stable, à un niveau particulièrement élevé pour ce dernier secteur.

NOTRE ANALYSE

Cette divergence est rassurante par rapport aux deux récessions précédentes : en effet, que ce soit en 2008 ou à partir de la fin 2011, les indicateurs se dégradaient dans l’ensemble des secteurs, ce qui n’est pas le cas aujourd’hui. Cela confirme donc le caractère essentiellement manufacturier du ralentissement que nous avons connu, sur fonds de perturbations dans l’automobile et d’inquiétudes sur la guerre commerciale.

Le reflet de cette faiblesse manufacturière au niveau des postes de la demande est à trouver au niveau des stocks. Ceux-ci ont fortement pesé sur la croissance au T4 2018 et au T1 2019 et ils ont sans doute encore pesé au T2. Ceci crée les conditions d’un rebond lorsque les facteurs exogènes qui pèsent actuellement sur le secteur manufacturier s’estomperont.

 

L’opinion exprimée ci-dessus est datée du 28 juin 2019 et est susceptible de changer.

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