Point de vue conjoncturel – Avril 2019

Par Matthieu Grouès le

Grand écart entre les données d’activité et les enquêtes

Les indices PMI se sont stabilisés à un niveau médiocre sur les derniers mois. Le composite pour la zone euro est affiché à 51,3 en estimation avancée pour le mois d’avril, contre un point bas à 51,0 en janvier. Le rebond a été plus marqué dans les services que dans le secteur manufacturier où l’indice a baissé jusqu’en mars pour ne passer que de 47,5 à 47,8. Ce niveau d’indice PMI correspond à une croissance de l’ordre de 0,5%.

Les principales données d’activité sont connues pour les deux premiers mois de l’année. Après avoir progressé de 1,9% en janvier, la production manufacturière n’a baissé que de 0,2% en février. En hausse sur les deux mois, les ventes au détail ont quasiment effacé la forte baisse du mois de décembre. Les dépenses de construction ont bondi de 3,0% en février, pour retrouver un niveau inédit depuis 2010. Quant aux immatriculations, elles baissent en mars mais après un net rebond depuis le point bas de septembre. Si l’on fait l’hypothèse d’une variation nulle en mars pour les données pas encore disponibles, ces chiffres impliqueraient une croissance de l’ordre de 3,0%. Ce genre d’écart n’est pas inédit, mais l’expérience montre que les données d’activité capturent mieux l’accélération de la croissance que les enquêtes.

L’inflation sous-jacente a ralenti à +0,8% sur 1 an au mois de mars mais la date tardive de Pâques, qui a un impact sur les prix des voyages notamment, a pu peser à la baisse.

Mario Draghi a bien résumé la teneur de la dernière réunion de la BCE dans une réponse à une question en disant qu’il ne s’agissait pas d’une réunion opérationnelle mais de l’expression d’une attitude. Les détails des opérations de refinancement à long terme seront définis et communiqués plus tard. L’information principale est la confirmation que la BCE pourrait étudier des manières de mitiger l’impact des taux négatifs sur l’intermédiation bancaire.

Néanmoins, Mario Draghi a rappelé que le secteur bancaire européen est sans doute trop encombré et que le niveau élevé des coûts pèse sans doute davantage sur la rentabilité des banques que les taux négatifs. Sur l’économie, la BCE reconnaît des signes de faiblesse mais aussi que la dynamique sous-jacente reste solide et que les facteurs transitoires qui ont pu peser semblent s’estomper. En conséquence, le positionnement actuel de la banque centrale est justifié mais la BCE se tient prête à agir si des risques baissiers se matérialisaient. Mario Draghi a insisté sur le fait que la BCE pourrait utiliser tous ses instruments dans un tel scénario.

Au terme de négociations, le Brexit a finalement été reporté à fin octobre 2019, sauf si les britanniques trouvent un accord d’ici là. En effet, le parlement a rejeté l’accord de retrait négocié par Theresa May mais il a également rejeté la perspective d’une sortie sans accord.

 

 

 

Pas de signes de ralentissement

La croissance du PIB a surpris à la hausse en atteignant 3,2% contre 2,3% attendu. Le PIB réaccélère donc après deux trimestres de ralentissement. La consommation est en repli, suite à des mauvais chiffres au début du trimestre, mais le commerce extérieur et le stockage ont eu d’importantes contributions positives.

Les statistiques pour le mois de mars permettent d’éliminer les inquiétudes que certains chiffres avaient pu générer. Après le très faible chiffre de mars, les créations d’emplois ont rebondi à 196 000, un niveau proche de la tendance des dernières années. Les ventes au détail hors éléments volatils ont bondi de 1,0% sur le mois et celles de voitures de 5,6%.

Du côté des entreprises, le rebond des commandes de biens d’investissement hors défense et aviation se poursuit, avec une hausse de 1,3% sur le mois. Celles-ci atteignent un nouveau point haut. Les enquêtes ISM montrent un rebond dans le secteur manufacturier à 55,3 et un repli dans le secteur non-manufacturier à 56,1. Ces niveaux restent cohérents avec un bon niveau de croissance.

Après avoir été mal orienté sur toute l’année 2018, le secteur résidentiel commence à montrer des signes d’amélioration. Ce n’est pas encore le cas pour les permis de construire qui oscillent depuis plus de deux ans autour de 1,2 million. Le chiffre du mois de mars est dans le bas de la fourchette à 1,14 en rythme annualisé. En revanche, l’indice NAHB de confiance des constructeurs de maison rebondit depuis décembre dernier. Les chiffres de ventes de maisons sont mieux orientés. Depuis décembre, les ventes de maisons neuves ont nettement rebondi et se rapprochent du point haut récent de décembre 2017, mais à 692 000, elles restent inférieures aux normes historiques. Dans l’ancien, on a pu observer un fort rebond en février, qui a effacé quasiment toute la baisse depuis le début de l’année 2018, mais les ventes se sont repliées en mars.

Le rebond des prix de l’énergie a amené une hausse de l’inflation globale, mais l’inflation sous-jacente a ralenti sur les derniers mois. L’indice hors alimentation et énergie a ralenti à 2,0% sur 1 an en mars contre 2,4% l’été dernier.

Le signe le plus patent de la vigueur de l’économie américaine est à trouver du côté des inscriptions hebdomadaires au chômage. Celles-ci ont atteint leur plus bas niveau depuis 1969 sur la semaine du 12 avril à 196 000. Le fort rebond sur la semaine suivante s’exprime principalement par la volatilité de la série lors de la semaine sainte.

 

Changement d’ère ?

L’empereur Akihito va abdiquer le 30 avril pour laisser la place à son fils Naruhito et ouvrir ainsi l’ère Reiwa. Quelques mois après l’arrivée d’Akihito sur le trône impérial, en 1989, le marché actions japonais atteignait le sommet de sa bulle. A ce jour, le Topix est encore plus de 40% en dessous de ce niveau. Le règne d’Akihito aura donc été caractérisé par le dégonflement de la bulle, l’installation de la déflation et depuis quelques années par la mise en œuvre d’une politique monétaire très accommodante pour sortir le pays de la déflation. L’ère Reiwa marquera-t-elle la sortie définitive du pays de la déflation ?

Après qu’il ait chuté au troisième trimestre à cause d’intempéries et de catastrophes naturelles puis rebondi au quatrième trimestre, le PIB risque de s’être contracté à nouveau au premier trimestre 2019, notamment du fait de la contraction de l’activité dans le secteur industriel, qui est en baisse de 10% en rythme annualisé sur le trimestre. La baisse est sans doute excessive au vu d’un PMI qui a touché son point bas en février à 49 et rebondit progressivement depuis (49,5 en avril). La demande externe est sans doute un des facteurs explicatifs, les exportations se tassant depuis plusieurs mois. La politique de relance du gouvernement chinois devrait sans doute bénéficier à l’économie japonaise dans les prochains mois.

Le PMI des services est à peu près stable depuis deux ans, oscillant entre 51 et 53. En mars, il se situait à 52,0. Mais la consommation a marqué le pas sur le début de l’année. Elle devrait accélérer dans les prochains mois, les ménages anticipant sur la hausse de TVA qui doit être mise en œuvre en octobre.

Le marché du travail reste très tendu, mais les indicateurs ont cessé de s’améliorer dans ce contexte de croissance chaotique. Le taux de chômage est de 2,5% et le ratio du nombre d’emplois par demandeurs est à 1,63, son plus haut niveau depuis les années 70.

Selon la mesure regardée par la banque centrale japonaise, l’inflation hors alimentation fraîche et énergie, les prix progressent de 0,4% sur douze mois en mars. Mais cette faiblesse doit beaucoup à un trou d’air des prix au printemps dernier. Sur les six derniers mois, la hausse a été équivalente à 0,8%. Néanmoins, il faudra des chiffres beaucoup plus forts pour que la banque centrale réoriente sa politique monétaire.

L’opinion exprimée ci-dessus est datée du 26 avril 2019 et est susceptible de changer.

 

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