Point conjoncturel – Octobre 2016

image2

image2bis

La confiance dans la zone euro a pour l’instant bien résisté à la montée des incertitudes politiques liées au Brexit, à la difficulté de former un gouvernement en Espagne et à l’échéance de la réforme constitutionnelle en Italie du 4 décembre. Après être resté stable autour de 53 depuis le début de l’année, l’indice PMI composite de la zone euro s’est replié de 52,9 à 52,6 au mois de septembre. Toutefois, au-delà de la volatilité mensuelle, son niveau moyen sur l’ensemble du troisième trimestre est très proche de celui du deuxième trimestre, laissant attendre une croissance similaire, de l’ordre de 1,5% en rythme annualisé.

Les statistiques d’activité ont été volatiles sur les derniers mois mais restent globalement bien orientées. Ainsi, en août, la production industrielle dans la zone euro a rebondi de 1,5%, après une baisse de 0,5% en juillet, avec une amélioration dans la plupart des pays. Les ventes au détail se sont stabilisées, après avoir progressé de 0,3% le mois précédent, mais la tendance reste favorable, dans un contexte de confiance toujours élevée des consommateurs et de poursuite des améliorations sur le front de l’emploi.

L’inflation totale commence à accélérer : elle a touché un point bas à -0,2% sur un an en avril et s’est établie à +0,4% sur un an en septembre, après +0,2% en août. En revanche, l’inflation sous-jacente peine à remonter et s’est stabilisée à +0,8% sur un an.

A l’issue de sa réunion du 8 septembre 2016, la BCE a décidé de maintenir le statu quo, estimant que de nouvelles mesures dès cette réunion n’étaient pas justifiées, ce qui ne ferme pas la porte à un nouvel assouplissement. Mario Draghi a confirmé que les achats mensuels de 80 milliards d’euros devraient être réalisés jusque fin mars 2017 ou au-delà si nécessaire. Il a également annoncé la mise en place d’un comité de travail chargé d’évaluer les options permettant d’assurer une mise en œuvre fluide du programme d’achats d’actifs, ouvrant ainsi la voie à une modification des paramètres de ce programme.

En Espagne, la démission du leader du Parti Socialiste, Pedro Sanchez, rend plus probable la constitution d’un gouvernement de minorité par le Parti Populaire de Mariano Rajoy, après neuf mois de blocage liés au refus des socialistes de s’abstenir. En l’absence d’accord entre les différents partis avant le 31 octobre, de nouvelles élections législatives seraient organisées.

image4image5

image6

La croissance américaine a déçu au deuxième trimestre, le PIB ne progressant que de 1,4% en rythme annualisé après une hausse de 1,1% au premier trimestre. La consommation des ménages a été très dynamique mais l’activité a été lourdement pénalisée par la diminution du stockage et, dans une moindre mesure, par la baisse des dépenses d’investissement, deux facteurs qui ont beaucoup pesé sur l’activité au cours des derniers trimestres.

Cela étant, les statistiques mensuelles plaident pour une croissance plus forte au troisième trimestre. La consommation des ménages connaît un contrecoup mais l’investissement non résidentiel se redresse, à en juger par l’augmentation des commandes de biens d’investissement sur les deux derniers mois, en particulier dans les secteurs pétroliers et miniers. En outre, comme le mouvement de réduction des stocks a été particulièrement violent au deuxième trimestre, cet effet devrait moins peser sur la croissance au troisième trimestre.

Le rebond des indices ISM au mois de septembre a grandement rassuré, après la dégradation brutale du mois d’août qui laissait craindre un coup d’arrêt sur l’activité. L’indice du secteur manufacturier a effacé une partie de sa baisse, progressant de 49,4 à 51,5, et l’indice ISM non-manufacturier a augmenté de 51,4 à 57,1 pour atteindre son plus haut niveau depuis octobre 2015.

Les statistiques du marché du travail sont en demi-teinte. Les créations d’emplois dans le secteur privé restent bonnes, à +167 000 en septembre, et le nombre d’heures travaillées a rebondi. En revanche, la hausse du taux de participation fait que le taux de chômage a augmenté de 4,9% à 5,0% tandis que la progression mensuelle du salaire horaire a déçu (+0,2%).

Lors de sa réunion des 20-21 septembre, la Fed a opté pour le statu quo mais a davantage ouvert la voie à une remontée des taux cette année, tout en révisant de trois

à deux le nombre de hausses qu’elle anticipe pour 2017. Les minutes de cette réunion ont révélé que plusieurs des sept membres du FOMC ayant voté en faveur d’un maintien ont eu du mal à trancher et estiment qu’une hausse des taux relativement rapide serait appropriée. Parmi les trois membres ayant voté en faveur d’un relèvement en septembre, certains ont souligné qu’en tardant trop, la Fed risquait d’entamer sa crédibilité. Aux yeux du marché, une hausse des taux de la Fed dès le mois de novembre, à cinq jours des élections présidentielles, est assez peu probable, environ une chance sur cinq. En revanche, la probabilité d’une hausse des taux en décembre est de deux chances sur trois.

image7

image8

image9

Les dernières enquêtes de confiance montrent une bonne résistance de l’économie britannique à l’incertitude engendrée par le référendum du 23 juin. Après une forte baisse en juillet, l’indice PMI composite a rebondi en août et a continué de se redresser en septembre pour atteindre son plus haut niveau depuis le mois de janvier 2016 à 53,2, sous l’impulsion du secteur manufacturier qui semble apprécier la dépréciation de la livre.

A 51,3, la moyenne de l’indice PMI composite sur l’ensemble du troisième trimestre est cependant inférieure d’un point à celle du trimestre précédent. D’après le proxy de PIB de septembre du NIESR, la croissance ralentirait au troisième trimestre mais ne s’effondrerait pas, passant d’un rythme annualisé de +2,7% au deuxième trimestre à +1,6%.

Si les statistiques économiques ont plutôt surpris favorablement, la devise est sous pression et a cédé près de 15% contre l’euro et le dollar depuis le référendum. Après être restée relativement stable face à l’euro entre les mois de juillet et de septembre, la livre sterling s’est rapidement dépréciée début octobre.

Le durcissement de ton en amont des négociations sur la stratégie de sortie de l’Union européenne, lors du discours de Theresa May au congrès du parti Conservateur, est clairement à l’origine de ce mouvement. Le premier ministre a dit vouloir assurer aux entreprises une liberté maximale de commercer au sein du marché unique européen tout en indiquant qu’elle ne ferait pas de concession sur le contrôle de sa politique migratoire, deux objectifs a priori contradictoires qui augmentent la probabilité d’un « hard Brexit », c’est-à-dire un retrait du Royaume-Uni de l’UE sans maintien de son accès au marché unique. Cela étant dit, les négociations n’ont pas encore débuté et la sortie de l’UE du Royaume-Uni ne devrait pas intervenir avant le premier trimestre de 2019.Theresa May a en effet indiqué que le gouvernement devrait déclencher l’article 50 du Traité de Lisbonne, qui active formellement la procédure de sortie de l’UE supposée durer au maximum deux ans, d’ici la fin de mars 2017. Quoiqu’il en soit, le mouvement de baisse de la livre sterling est sans doute encore loin de son terme. Malgré sa dépréciation, le taux de change effectif de la livre sterling n’est pas beaucoup moins cher qu’en 2011-2013 et il faudra certainement une baisse supplémentaire pour réduire le déficit courant qui reste très important (-5,7% du PIB sur douze mois cumulés à la fin du deuxième trimestre 2016).

image10

image11

image12

Ce document n’a pas de valeur pré-contractuelle ou contractuelle. Il est remis à son destinataire à titre d’information. Les analyses et/ou descriptions contenues dans ce document ne sauraient être interprétées comme des conseils ou recommandations de la part de Lazard Frères Gestion SAS. Ce document ne constitue ni une recommandation d’achat ou de vente, ni une incitation à l’investissement. Ce document est la propriété intellectuelle de Lazard Frères Gestion SAS.


-- PDF --