Point conjoncturel – juillet 2017

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Les nouvelles économiques restent bonnes dans la zone euro et confirment l’installation d’un régime de croissance supérieure. Si les chiffres du deuxième trimestre ne sont pas encore connus, le maintien des indices PMI à un niveau élevé (composite à 56,3 en juin) et les statistiques mensuelles déjà disponibles laissent envisager une croissance supérieure à 2,0% en rythme annualisé.

Les ventes au détail et les immatriculations affichaient de belles progressions au mois de mai, mais le chiffre le plus notable est la hausse de 1,3% de la production industrielle durant le même mois. La construction baisse un peu, mais reste sur une bonne tendance. D’autre part, les données sur les flux de crédit au secteur privé et sur les conditions de prêts vont dans le bon sens. La croissance des crédits aux entreprises et aux ménages est à son niveau le plus élevé depuis 2011, veille de la crise de la zone euro.

Les dernières semaines ont été dominées par l’actualité liée à la BCE. Le discours d’ouverture du forum des banques centrales à Sintra par Mario Draghi a propulsé les taux longs à la hausse. Si le président de la BCE a insisté sur le maintien d’une politique monétaire très accommodante, il n’en a pas moins confirmé que la direction à venir était celle d’une normalisation. Toutefois lors de la dernière réunion de politique monétaire, la BCE a maintenu la possibilité d’assouplir davantage, manière de limiter la hausse des taux pour l’instant. Dans un tel contexte, le mouvement d’appréciation de l’euro s’est poursuivi.

L’automne devrait donc voir la BCE annoncer une réduction progressive de ses achats de titres qui n’interviendra sans doute qu’à partir de début 2018. Les étapes suivantes dépendront de l’évolution de l’économie de la zone euro, tant au niveau du taux de chômage que de l’inflation.

Le taux de chômage est aujourd’hui à 9,3%, à son plus bas niveau depuis début 2009 et au rythme de baisse actuel, il pourrait retrouver les plus bas de début 2008 (7,3%) en deux ans. L’inflation globale reste soumise aux évolutions du prix du pétrole mais l’inflation sous-jacente semble rester stable autour de 1,0%, au-delà de l’impact ponctuel de divers éléments spécifiques.

 

Les six premiers mois d’exercice du pouvoir par Donald Trump n’ont accouché d’aucune mesure de grande ampleur et la réforme de l’Obamacare rencontre de grandes difficultés au Congrès. Or pour passer facilement au Sénat, sans recours aux voix démocrates, l’octroi de nouvelles baisses d’impôts doit être compensé par d’autres ressources, ce que la réforme de l’Obamacare devait permettre. Par ailleurs, aucune annonce sur un plan d’investissement en infrastructure n’a été faite. Alors que le sujet avait beaucoup joué dans son élection, Donald Trump n’a pas encore annoncé de mesures protectionnistes. Ce domaine devra encore être surveillé car le président y dispose d’importants pouvoirs discrétionnaires. La perspective d’une relance budgétaire s’éloigne donc dans le temps, voire disparaît.

En conséquence, la croissance américaine ne devrait pas accélérer fortement, ce qui va sans doute permettre à la Fed de continuer de normaliser progressivement la politique monétaire au rythme actuellement prévu. Il faudrait une accélération des salaires et de l’inflation ou une baisse supplémentaire et notable du taux de chômage pour qu’elle accélère. Par ailleurs, outre l’annonce imminente d’une réduction du bilan de la Fed, la question du choix d’un successeur à Janet Yellen va se faire plus prégnante dans les prochains mois.

L’inflation est restée faible au mois de juin. Si la variation mensuelle est un peu supérieure aux mois précédents, elle reste modérée et l’inflation hors alimentation et énergie est de +1,7% sur douze mois, le plus bas niveau depuis début 2015. Des facteurs ponctuels ont sans doute joué mais si l’inflation restait décevante, la Fed pourrait ralentir ses hausses de taux, ce qui est d’ailleurs le scénario reflété par les anticipations implicites des marchés.

Pourtant, le dernier rapport sur l’emploi a montré que le marché du travail reste solide avec 187 000 emplois créés par le secteur privé et un taux de chômage à 4,4%. Toutefois la croissance du salaire horaire est stable à +2,5%.

Si les données concernant la consommation traduisent un léger essoufflement après le rebond de mars avril, les autres statistiques sont bonnes. Les mises en chantiers ont rebondi de 8% au mois de juin. Les indices ISM progressent sur le mois (57,8 pour le manufacturier et le non-manufacturier). La production industrielle a progressé de 0,4% sur le mois de juin. La croissance devrait donc avoir accéléré au deuxième trimestre après les 1,4% du premier trimestre.

 

 

 

 

 

La croissance du PIB a été de 1,0% au premier trimestre. La consommation, l’investissement sont bien orientés. Le stockage a pénalisé la croissance et explique d’ailleurs l’essentiel de la révision en baisse par rapport à un estimation initiale bien plus élevée.

Pour le deuxième trimestre, les chiffres sont très volatils d’un mois sur l’autre mais la production industrielle devrait afficher une forte hausse. La confiance dans le secteur se maintient d’ailleurs à un niveau élevé. L’indice Tankan retrouve ses plus hauts de 2013 et les dépasse même pour les petites entreprises. Les indices PMI sont à peu près stables.

En revanche, la forte hausse des importations sur les derniers mois pourrait pénaliser le chiffre de croissance du PIB, même si ce mouvement est le reflet d’une consommation qui semble accélérer.

Le marché du travail continue de se tendre : le nombre d’offres par demandeur d’emploi est à son niveau le plus élevé depuis le début des années 1970. Mais ceci n’a toujours pas d’impact sur les salaires et donc indirectement sur l’inflation. Hors alimentation fraîche et énergie, les prix étaient stables sur un mois en mai.

Dans ce contexte, la Banque du Japon maintient sa politique monétaire hyper-accommodante, avec un taux directeur à -0,1% et un ancrage du taux à dix ans à 0,0%. La Banque du Japon a pris l’engagement de dépasser son objectif d’inflation de 2,0%. A l’heure actuelle, elle estime atteindre ce niveau dans près de deux ans.

 

 

 

 

L’opinion exprimée ci-dessus est datée du 20 juillet 2017 et est susceptible de changer.

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