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Institutions financières européennes : Des taux de défaut relativement faibles

Particulièrement regardé depuis la crise de 2008, le taux de défaut mesure la proportion d’émetteurs ne parvenant pas à payer leurs intérêts périodiques ou à rembourser, à échéance, la valeur nominale de leur obligation. Ces taux, particulièrement disparates selon les régions, permettent d’évaluer le risque porté par le prêteur.

François Lavier et Alexis Lautrette, gérants-analystes de l’équipe Dettes Financières, proposent un examen des taux de défaut obligataires, dans les différentes zones géographiques.


 

La publication par Standard & Poor’s de son étude annuelle sur les taux de défaut des entreprises entre 1981 et 2018, couvrant 38 années de vie des marchés du crédit, est l’occasion pour nous de dresser certains constats intéressants, avec un focus particulier sur les institutions financières.

Parmi celles-ci, si l’on détaille les défauts par zone géographique et par catégorie de « rating » (entre 1981 et 2017), l’Europe affiche des résultats meilleurs que le reste du monde.

Taux de défaut moyen cumulé sur 5 ans des sociétés financières, par rating et par zone géographique (1981-2017)

, Institutions financières européennes : Des taux de défaut relativement faibles

Source : Lazard, S&P

Si l’on compare les dettes corporates et financières, les données sont également en faveur des émetteurs financiers européens.

Les taux de défauts globaux cumulés sur 5 ans entre 1981 et 2018, toutes zones géographiques confondues et tous secteurs confondus sont de 0,49% pour des émetteurs notés A (vs 0,30% pour des émetteurs financiers européens), 1,64% pour des émetteurs BBB (vs 0,24%) et 6,78% pour des émetteurs BB (vs 1,43%).

La majorité des émetteurs financiers européens est notée A ou BBB. Néanmoins, il est intéressant de noter que même pour une institution financière notée BB par S&P, le taux de défaut cumulé sur 5 ans de 1,43% nécessite seulement 30 points de base de spread pour compenser le risque de défaut moyen sur 5 ans, en prenant l’hypothèse d’un taux de recouvrement de 0%.

Illustration de la valorisation d’un niveau de spread théorique

, Institutions financières européennes : Des taux de défaut relativement faibles

Source : Lazard

En effet, un portefeuille théorique et statique constitué uniquement d’émetteurs financiers européens notés BB par S&P et détenus durant 5 ans devrait connaître, durant sa durée de vie, un taux de défaut cumulé de 1,43%, soit en équivalent annuel un taux de défaut moyen de 0,29%.

Si le taux de recouvrement sur ces défauts est de 0% (perte de 100% du capital par conséquent), alors une prime de risque annuelle au moins équivalente à ce taux de défaut annuel sera suffisante, soit environ 30 bps/an.

Dans les conditions actuelles, le supplément de spread au-delà de ces 30 points de base, rémunère l’investisseur dans une banque notée BB pour le risque de volatilité, de mark-to-market, de transition de notation et de liquidité.

Quelques précisions sur les chiffres de S&P néanmoins :

  • ils sont fondés sur un calcul de défaut par émetteur, c’est-à-dire qu’ils ne prennent pas en considération les encours de dettes en défaut.
  • ils débutent en 1996 pour l’Europe et 1997 pour les pays émergents.
  • ils ne prennent pas en considération les cas de résolution d’entités bancaires comme Banco Popular Espanol ou Monte dei Paschi en 2017, ainsi que les renflouements réalisés par les États durant la crise financière ou la crise souveraine.
  • sur les institutions financières, ce segment comprend des banques, des assureurs mais aussi des sociétés de services financiers.

Publié par

Francois Lavier

Gérant des stratégies dettes financières